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在5.17房地產新政中，輿論往往集中在降息、降首付等需求端政策，其實自然資源部減少供地等供給端政策更加重要。特別是央行設立3000 億元保障性住房再貸款，用于支持地方政府收購已建成未出售商品房用作保障性住房的政策是前所未有的做法。

如果把減少供地比作股票市場停止IPO，回購股票（土地）顯然能更加有效修復資產的市值（房價）。雖然3000億元再貸款看上去規模不大，但重要的是打通了央行通過資本市場投放貨幣的渠道——在二級房地產市場通過購買不動產創造貨幣，就像美聯儲和日本央行二級市場通過購買國債和股票創造流動性是一個道理。

很多人會擔心這樣做會不會導致“債務貨幣化”。這是因為債務在傳統認知中已經妖魔化。在現代經濟中，所有貨幣都是債務創造的。債務是現代財富的載體。過去四十年中國債務端擴張主要是地方政府借助房地產通過商業銀行創造的。

通過房地產創造貨幣，乃是中國經濟過去幾十年繁榮的基礎。央行再貸款既解決了保障性住房融資問題，又解決了流動性創造問題。但相對于嚴重過剩的房地產市場，3000億的回購可謂是杯水車薪。

有人估算，要想達到市場出清（把去化周期降到18個月），至少需要1萬億～5萬億人民幣左右。3000億回購資金，人民銀行若按照貸款本金的60%發放再貸款，可帶動銀行貸款也不過5000億元。

而地方政府是此輪房地產的重災區，財政已經捉襟見肘，融資能力有限，即使利率低至1.75%，以保障房的低回報率也難以支持更大規模的融資。這時就需要中央財政一起發力，發行萬億量級的國債專項收購存量住房。

那么市場有沒有這樣的需求？5月17日上午，首只超長期特別國債票面利率出爐。財政部官網顯示，本期國債實際發行面值金額400億元，期限30年，經招標確定的票面利率為2.57%。此次參與競爭性招標的金融機構承銷團有56家，根據Wind（萬得）數據，“24特別國債01”全場倍數3.9，邊際倍數高達382.6（此前國債投標倍數在2倍-3倍附近）。

從發行的利率及認購倍數來看，中國無風險資產的缺口非常大，國債還有很大的發債空間。特別是中國當下通縮的環境為發行超低利息國債提供了寶貴的窗口。

92億老舊住房更新也應扮演關鍵角色

一場戰役要想取得勝利，需要協調一致行動，有人進攻就要有人防守。在“放量限價”轉向“限量保價”的過程中，很多地方政府的財政會變得極端困難，特別是那些依賴土地收益補貼的公共服務，都會面臨痛苦的收費和漲價。

即便如此，地方政府也必須意識到現在賣更多的地就是飲鴆止渴，本地目標必須服從國家目標。壓縮房地產供給的另一個政策后果，就是房地產上下游相關的產業和就業的巨大沖擊。這就必須提到國家的另一項配套政策——城市更新。

根據七普數據，中國城鎮人口為9億，住建部口徑人均居住面積為37㎡，估算全國城鎮房屋存量為333億平方米。根據七普數據，1990年前房屋占8.7%，約29億平方米；2000年房屋占比27.5%，到2030年僅房齡30年以上的住房就將高達92億平方米。即使分到5年完成這92億平米住房的更新，年均總面積也有12億平方米。

這和2019年房地產頂峰時新開工面積16.7億平方米基本在一個數量級，其建設規模足以接替房地產下降帶來的需求缺口。這意味著城市更新在全局中必定要扮演戰略性的角色。

緊接著的問題是城市更新的錢從哪里來？以往的城市更新主要是政府靠房地產融資（拆遷-增容-回遷），現在這條路顯然走不通了。這就需要創造一套新的城市更新模式——業主自主更新。

這一模式簡單講，就是利用業主的信用為物業更新進行融資。由于不包含地價，老舊住房的更新成本一般不到同面積商品房的1/5（高房價的區位甚至不到1/10）。

如果用房子做抵押貸款，本金可以在產權交易時抵扣，自住業主只需支付利息，這就大大降低了居民改造的負擔。由于改造后的物業價值遠高于改造成本，住房本身會是非常安全的抵押品。這一過程不僅幫助居民解決了融資問題，帶來相關建筑業、建材業、金融業的就業和投資，刺激耐用商品的消費，更重要的是通過銀行貸款可以創造出新增貨幣，推動債務端的進一步擴張。

宏觀經濟的增長，說到底，就是資產負債表的擴張。中國的資產負債表短板是債務端。可以說，債務端的規模決定了中國的經濟規模的上限。

在美國決心要中國與世界市場脫鉤的今天，內生的資本和需求對于中國經濟減少外部依賴，實現自主增長變得極端重要。

正是在這個意義上，5.17新政絕不是一個應急策略，而是事關中國經濟增長的全局大戰略。中華民族的復興是一場偉大的戰爭，其意義和烈度遠比多數人想象得要大。5.17新政就是一場決定性的戰役。開弓沒有回頭箭，戰役一旦展開，就必須動員全部力量，絕不能猶豫不決，更不能半途而廢。

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