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（文/張玉 編輯/馬媛媛）上市以來(lái)持續(xù)低迷的股價(jià)表現(xiàn)讓投資者為魯商服務(wù)捏了一把汗。

截至7月28日下午收盤，魯商服務(wù)股價(jià)報(bào)3.07港元/股，這一股價(jià)較公司發(fā)行價(jià)5.92港元/股跌去48.14%。

另?yè)?jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，截至7月28日，魯商服務(wù)總市值為4.09億港元，這相較于其上市首日5.91億港元的市值，縮水30.8%；而如果按照其發(fā)行時(shí)的總市值7.897億港元發(fā)行市值計(jì)算，20天的時(shí)間里，魯商服務(wù)市值縮水已達(dá)48.21%。

針對(duì)公司股價(jià)波動(dòng)及業(yè)績(jī)發(fā)展相關(guān)問(wèn)題，7月27日，魯商服務(wù)前臺(tái)工作人員表示會(huì)轉(zhuǎn)達(dá)給相關(guān)負(fù)責(zé)人。截止發(fā)稿，觀察者網(wǎng)未收到回復(fù)。

近九成業(yè)務(wù)位于山東

成立于2006年的魯商服務(wù)，是一家地地道道的山東企業(yè)，公司總部位于山東省濟(jì)南市，業(yè)務(wù)主要覆蓋山東省以及北京和哈爾濱。

從公司的發(fā)展歷程來(lái)看，魯商服務(wù)一開(kāi)始并不是沒(méi)有動(dòng)過(guò)外拓的想法。2006年公司成立以后，2009年就在北京成立了分公司，將業(yè)務(wù)拓展至北京區(qū)域。2011年，魯商服務(wù)又在哈爾濱成立分公司，將業(yè)務(wù)擴(kuò)展至東北區(qū)域。不過(guò)，在此后的11年里，魯商服務(wù)未再有業(yè)務(wù)外拓的任何動(dòng)態(tài)。

聚焦山東以后，公司業(yè)務(wù)規(guī)模也開(kāi)始逐步展開(kāi)。截至2021年底，魯商服務(wù)在山東省內(nèi)的在管建筑面積2026.9萬(wàn)平方米，占總在管建筑面積的比例為88.63%；公司在山東省已簽約建筑面積2385.6萬(wàn)平方米，占比91.12%。公司已簽約的82個(gè)項(xiàng)目中，有75個(gè)項(xiàng)目都位于山東省內(nèi)。

事實(shí)上，魯商服務(wù)業(yè)務(wù)聚焦范圍與公司股權(quán)關(guān)系密不可分。公司上市以后，魯商服務(wù)由魯商發(fā)展直接持股71.3%，由魯商發(fā)展的全資子公司魯商創(chuàng)新持股3.7%，由公眾股東持股25%。

進(jìn)一步往上穿透，魯商發(fā)展由山東商業(yè)直接及間接持有53.7%。山東商業(yè)由山東省國(guó)資委直接及間接持股90%。山東商業(yè)、魯商發(fā)展及魯商創(chuàng)新構(gòu)成一組控股股東。

事實(shí)證明，魯商服務(wù)大部分業(yè)務(wù)收入也都源自控股公司的“反哺”。2019~2021年，魯商服務(wù)收入分別為3.21億元、4.03億元及5.83億元；其中來(lái)自魯商發(fā)展集團(tuán)和山東商業(yè)余下集團(tuán)的收入分別為3.14億元、3.91億元及5.31億元，占比分別為97.8%、97%和91.1%；來(lái)自獨(dú)立第三方的收入占比分別只有2.3%、2.9%及8.9%。

向下穿透，截至目前，魯商服務(wù)共全資擁有藍(lán)岸園林和魯商設(shè)計(jì)兩家附屬公司。其中藍(lán)岸園林主要提供景觀美化服務(wù)，魯商設(shè)計(jì)主要提供建筑設(shè)計(jì)服務(wù)。此外，公司持有魯商唐安41%的股份。

毛利率低于平均水平

努力在山東省內(nèi)深耕的魯商服務(wù)，毛利率水平卻始終處于行業(yè)較低水平。

從具體的業(yè)務(wù)模式來(lái)看，魯商發(fā)展的收入主要來(lái)自三條業(yè)務(wù)線：物業(yè)管理服務(wù)、非業(yè)主增值服務(wù)以及社區(qū)增值服務(wù)。

其中，物業(yè)管理服務(wù)主要包括向物業(yè)開(kāi)發(fā)商、業(yè)主、住戶及租戶提供各類物業(yè)管理服務(wù)，包括保潔、秩序維護(hù)、綠化、維修保養(yǎng)、公共區(qū)域維護(hù)以及其他物業(yè)管理相關(guān)服務(wù)。

非業(yè)主增值服務(wù)主要包括設(shè)計(jì)服務(wù)，工地管理、銷售及案場(chǎng)管理、咨詢服務(wù)等前期物業(yè)管理服務(wù)以及景觀美化服務(wù)。此外，魯商發(fā)展還提供社區(qū)空間及資源管理、停車位管理、水電管理及社區(qū)生活服務(wù)等社區(qū)增值服務(wù)。

2019~2021年，魯商服務(wù)整體毛利率分別為為17.4%、19.8%及25.4%。盡管毛利率持續(xù)上升，不過(guò)，魯商服務(wù)毛利率在行業(yè)內(nèi)依舊屬于較低水平。諸葛找房數(shù)據(jù)研究中心統(tǒng)計(jì)顯示，2021年50家上市物業(yè)企業(yè)平均毛利率為29.8%，高于平均值的企業(yè)有23個(gè)。

進(jìn)一步來(lái)看，魯商服務(wù)毛利率維持在較高水平的屬于非業(yè)主增值服務(wù)。2019~2021年，魯商服務(wù)整體毛利率分別為36.8%、31.6%及35.5%。其中，來(lái)自獨(dú)立第三方的毛利率更是達(dá)到45%、33.1%和53.9%。社區(qū)增值服務(wù)的毛利率維持在22%~25%之間。與之相比，物業(yè)管理服務(wù)的毛利率僅僅維持在7%~18%之間。

在嘉和家業(yè)物業(yè)服務(wù)研究院研究總監(jiān)李艷杰看來(lái)，魯商服務(wù)毛利率偏低主要是由于企業(yè)的管理項(xiàng)目集中在山東省內(nèi)，住宅類項(xiàng)目收費(fèi)水平較低，其平均成本與其他企業(yè)相比并無(wú)較大的價(jià)格優(yōu)勢(shì)。此外在魯商服務(wù)管理的項(xiàng)目中包含36%的其他物業(yè)，如市政設(shè)施 （例如城市道路），這類項(xiàng)目的收費(fèi)水平與傳統(tǒng)物業(yè)相比存在一定的差異，也在一定程度上影響企業(yè)的利率水平。

行業(yè)發(fā)展趨于理性

作為“山東物業(yè)管理第一股”，魯商服務(wù)上市以來(lái)在資本市場(chǎng)的表現(xiàn)折射出當(dāng)下地產(chǎn)行業(yè)動(dòng)蕩之下物業(yè)股的尷尬境地。

從在管建筑面積來(lái)看，截至2021年，國(guó)內(nèi)排名前五位的物業(yè)管理公司分別為萬(wàn)物云、碧桂園服務(wù)、雅生活、保利物業(yè)以及綠城服務(wù)，在管建筑面積分別為7.8億平方米、7.6億平方米、4.8億平方米、4.6億平方米及3億平方米；所占市場(chǎng)份額分別為逾2.8%、2.75%、1.75%、1.65%和1.1%。

具體到山東來(lái)說(shuō)，根據(jù)中指院的資料，2022年有11家總部位于山東省的物業(yè)管理公司被認(rèn)定為物業(yè)服務(wù)百?gòu)?qiáng)企業(yè)。按照2021年在管建筑面積計(jì)算，魯商服務(wù)在總部位于山東省的2022物業(yè)服務(wù)百?gòu)?qiáng)企業(yè)中排名第七。魯商服務(wù)在山東省的市場(chǎng)份額約為1%。

回到股市表現(xiàn)，7月以來(lái)，整個(gè)物業(yè)管理板塊都呈下降趨勢(shì)，在監(jiān)測(cè)的45家物業(yè)管理上市樣本企業(yè)中，僅有5家企業(yè)漲跌幅為正，另外34家企業(yè)出現(xiàn)不同程度的下跌，其中跌幅最大的達(dá)到46.8%，其余4家處于停牌，2家處于退市狀態(tài)。

行業(yè)深度調(diào)整的過(guò)程中，物管企業(yè)對(duì)于手里的資金也愈加謹(jǐn)慎，物業(yè)行業(yè)并購(gòu)市場(chǎng)降溫明顯。根據(jù)中物研協(xié)發(fā)布的物管上市公司并購(gòu)市場(chǎng)報(bào)告，今年二季度，上市物企共計(jì)披露16起并購(gòu)，總計(jì)披露交易金額僅13.27億元（一季度67.74億元），較一季度減少54.47億元，降幅達(dá)80%。

對(duì)于物業(yè)企業(yè)收并購(gòu)熱度下降，李艷杰指出，這與當(dāng)前物業(yè)行業(yè)的發(fā)展邏輯趨于更加理性有關(guān)，在2019~2021年物業(yè)收并購(gòu)之后，普遍面臨著品牌融合難、業(yè)務(wù)協(xié)同率相對(duì)較低、丟盤率升高等問(wèn)題，且隨著資本市場(chǎng)對(duì)物業(yè)板塊估值的下調(diào)，物業(yè)企業(yè)收購(gòu)的倍數(shù)則仍維持在之前的水平，兩相對(duì)比之下，物業(yè)企業(yè)收購(gòu)熱情隨之下降。

同策研究院資深分析師肖云祥告訴觀察者網(wǎng)，短期確實(shí)出現(xiàn)物管收購(gòu)案例擱淺或是終止的情況，但這主要是由于買賣雙方母公司流動(dòng)性的影響，賣方因?yàn)槟腹举Y金緊張而將物業(yè)板塊出售，但買方也因?yàn)槟腹举Y金緊張而無(wú)法完成收購(gòu)。對(duì)于買方而言當(dāng)前的房地產(chǎn)市場(chǎng)手握現(xiàn)金將會(huì)更主動(dòng)一些。

談及未來(lái)物業(yè)企業(yè)如何尋找新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，李艷杰坦言，現(xiàn)在看企業(yè)的邏輯，好多都是在試水，成熟或者完整的閉環(huán)并沒(méi)有形成。

“物管行業(yè)收并購(gòu)現(xiàn)象仍將長(zhǎng)期存在，目前的個(gè)別案例停擺只是長(zhǎng)期趨勢(shì)中的小波動(dòng)。因?yàn)閺馁Y產(chǎn)價(jià)值看，物業(yè)管理資產(chǎn)復(fù)合國(guó)家政策導(dǎo)向，在一級(jí)和二級(jí)資本市場(chǎng)更有發(fā)展預(yù)期。其次，目前物管行業(yè)集中度還很低，一些大的物管企業(yè)管理規(guī)模增長(zhǎng)訴求，僅地產(chǎn)板塊的輸入已經(jīng)無(wú)法滿足，很大比例是來(lái)自于外拓，而其中就包含橫向收并購(gòu)。”肖云祥表示。

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