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日前，2016年諾貝爾經濟學獎得主之一、哈佛大學教授奧利弗?哈特（Oliver Hart）出席了由上海交通大學上海高級金融學院主辦的“SAIF-CAFR名家講堂”，就新產融結合時代下的公司治理主題進行了演講。

哈特在演講中表示，企業目標與個人及政府的目標之間存在明確的分離，這種概念十分簡單，也頗具吸引力，但是只有在可以分割企業賺取利潤和產生損害的活動時，或者在政府通過法律法規完美實現外部效應內部化時，這種想法才是正確的。哈特還認為，一般來說，股東福利和市場價值并不完全相同，企業應促使前者最大化，而不是后者。關于管理層產生重大社會后果的決策，企業應該征詢股東的意見，同樣的思路也適用于資產管理機構。

奧利弗?哈特做演講

以下觀察者網為您分享哈克教授的演講全文，演講稿由上海高級金融學院提供：

奧利弗·哈特：大家好！非常高興今天下午來參加名家講堂，這是我今年第二次來到中國。3月份的時候也來過一次高金，這次再回到高金，我感到非常高興。

今天給大家介紹我最近做的研究。它基于我和芝加哥大學布斯商學院路易吉·津加萊斯（Luigi Zingales）教授一起合作撰寫的論文。論文目前已經出版，在哈佛商學院網站上可以找到。盡管它是一篇出版的論文，但我還是講一下，因為論文提供了重要信息，部分內容理解起來有困難。

論文提到了上市公司，這可以是英美企業，也同樣適用于中國企業，而且今后會越來越適用。上市企業顯然會有股東，會在證交所交易股份。說到上市公司，它的目標是什么？

美國貨幣學派的代表人物、芝加哥大學教授弗里德曼于1970年在《紐約時報》發表過一篇文章，里面提到一個觀點：企業關心的是賺錢。當時，很多公司的CEO談到企業應該承擔更多的責任，包括社會責任，而不僅僅是賺錢。對此，弗里德曼在文章里認為這些CEO的說法是錯誤的，公司的高管就應該關注企業利潤的最大化，或是企業市值的最大化。并用慈善進行舉例，說很多公司CEO認為應該捐款給慈善基金，視其為自己工作內容之一。弗里德曼認為這樣的做法是錯的，公司不應該代表個人做決策。正確的做法是：公司賺了錢，用派息的方式交給股東。由股東個人決定，是否愿意拿出一部分的股息交給慈善基金作為慈善捐款。如果不想，也沒必要強求。

而在我和路易吉教授合作的論文里，我們延續弗里德曼的思路，依然認為公司應該代表股東的利益。企業應該關注股東的利益。不過，與他不同之處在于，我們認為企業應該代表股東的利益，將股東福利最大化。而這并不等同于要將公司的股票市場價值最大化，或者公司的利潤最大化。

在證明這個結論之前，我們先來分析企業最終股東這個概念。在美國，很多企業的股東是機構投資者，比如福達等大型基金。而這些機構投資者本身也有股東，這些股東就是像我們這樣的個人投資者。所以，在講企業最終股東的時候，我們都認為是個人投資者。

股東關心的未必只是利潤

眾所周知，普通人關心的不僅是金錢，還會關注其他東西，比如社會責任和道德。用經濟學語言描述，就是“將外部效應內在化”。

盡管如今買電動車比燃油車貴，但還是有很多人會選擇購買電動車，而非燃油車。因為他們關注環保。也有人認識到水資源非常珍貴。會選擇節約用水，即便可能給自己生活造成不便。有人會買公平貿易咖啡，即便價格可能更高。也有人會買散養雞場的雞肉，而不是工廠化養殖場的雞肉。

上述例子說明：很多人不只關注經濟利益、買最便宜的東西，也會關注其他因素，比如社會利益，以及自己的行為給社會帶來的影響。

我們的論文提到，這些消費者也可能是某些企業的股東，他們希望自己投資的公司也能夠關注社會效應。他們投資的企業也存在“親社會”的行為，而不僅僅是關注利潤、市值。

弗里德曼的文章還提到，企業無需關注慈善，只要關注賺錢就好，因為股東可以自行捐款。這種說法把企業賺錢和親社會行為分割開來。事實上，從很多情況看，弗里德曼的觀點并不正確，企業的賺錢行為和他親社會的行為是相互關聯、無法分離的。

舉個例子，美國的控槍問題。美國不少學校發生過校園槍擊案。作為非常有名的零售企業，沃爾瑪的一些商店會銷售大容量彈夾。有股東就反對這種做法，希望通過股東決議令沃爾瑪停止銷售。假設沃爾瑪銷售槍支或彈夾可以賺錢，如果采用弗里德曼的觀點，那么就應該選擇繼續銷售。企業賺錢之后，派息給股東。如果一位股東關心控槍問題，他可以捐款給控槍組織，減少沃爾瑪造成的負面效應。這個觀點非常瘋狂?？貥尭行У淖龇ㄊ亲屛譅柆敳讳N售彈夾和槍支，而不是在槍擊案發生后，再清理現場。

再舉個例子，假設沒有任何污染控制的法律，企業生產污染了河流，但賺了錢。弗里德曼的觀點會認為企業就該這么做。賺錢后把股息交給股東，股東可自行清理河流。這個想法是非常瘋狂的，因為清理河流的成本可能遠大于污染河流獲得的收益。

這兩個例子說明企業賺錢活動和制造社會效應是不可分割的。當然，這個理論背后包含了假設：政府沒有把社會問題解決。如果政府通過最優的槍支管制政策或者設置了非常合理的污染稅，那么上述問題就不存在。

既然如此，我們從個人角度出發，個人希望通過自己的行為實現社會效益，把外部效益實現內部化。同樣，我們設置的前提假設是政府沒有實施或推出最優政策，包括最優污染稅等有關社會利益和環境的監管和政策。

股東投票與市場控制

接下來給大家舉個簡單的例子，用一個模型講述。這個模型是我們在前人研究的基礎上做出了一點點貢獻。這里面會講一些數字，可能讓大家覺得有點復雜。這個例子是一家公司由創始人F擁有，它有兩個時間點，第0天和第1天。

第一個時間點是“第0天”，此時，這家公司還不是上市公司，它只有一個股東F。也是在第零天，F準備把這家公司上市，我們假設F在上市的一刻就把手上100%的股份全部出售了。這樣一來這個公司就被大量的股東所持有。然后創始人F就退休了，公司任命了新的董事會。

新的董事會和公司高管將在第二個時間點，也就是在“第1天”采取一項關鍵行動。這個行動包含兩個選擇，要么是清潔行動，要么是污染行動。清潔行動意味著不污染湖泊，污染行動意味著污染湖泊。對于采取的行動，我們稱之為π。而行動本身將會產生利潤。利潤會在第二個時間點也就是第一天，被分配給股東。這里我們不考慮公司會留存利潤，假設是公司有了利潤后全部會以股息形式分配給股東。同時，公司采取污染行動也會帶來一定的環境損害，我們稱其為D。如果用沃爾瑪的例子，就是使得社會上有人無辜地被槍支傷害。我們假設損害D可以用金錢來衡量，并假設無論是利潤還是污染都可以用金錢衡量。同時假設產生的環境損害不會直接影響到股東，因為強調對社會的影響，也就是說環境損害可能會影響股東之外的人，比如另外國家的人或是與股東沒關系的人。

簡單起見，我們假設：清潔行為不會產生任何損害，其產生的利潤是100。我們看第三列（PPT圖），我們稱其為社會盈余，就是利潤減去損害的差，這是企業采取的行動給社會帶來的影響，利潤減去損害，就是一個凈值。

對于清潔行動而言，他的社會盈余是100。我們假設污染行動的利潤更高，達到了110，但它對社會的損害是30，那么他的社會盈余就是80。

接下來，我們談談這家公司的股東。這些股東都是小股民，每個人持有的股份只有一點。假設這些小股東都具備社會意識，是親社會的行為者。他們愿意去買經過環保認證的咖啡，他們愿意開電動車等等。他們扮演“親社會”的角色，承擔起親社會的責任，讓企業選擇清潔行為，而非污染行為。換句話說，在購買時他們無所謂，但在決定公司具體行動時，往往有親社會的屬性。

我們引入數學的公式：假設這類消費者要對企業行為做選擇，他們會怎么做？

他們會把對自己的回報，和對社會的回報做對比。這里對個人、對社會所帶來的影響，都和他們持股比例成正比。假如你有這家公司1%的股票，公司利潤你可以獲得1%。這里權重反映了消費者的親社會的程度。