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編者按：中國證監會原主席肖鋼，是中國資本市場30年來一些重要政策決策的設計參與者，也是中國資本市場30年來一系列驚心動魄事件的親歷者。他日前在中信出版集團出版的新著《中國資本市場變革》中，回顧了中國資本市場三十年得與失，并展望了未來的機遇和挑戰，旗幟鮮明地指出，“黨中央從來沒有像現在這樣重視資本市場”，引起社會廣泛關注。為此，肖鋼再次直面熱點問題，接受了觀察者網等媒體的采訪。

中國證監會原主席肖鋼

【采訪/觀察者網 張廣凱】

觀察者網：您在書中開篇就提及“黨中央從來沒有像現在這樣重視資本市場”，這如何理解？資本市場的地位提升對資本市場的發展有怎樣重要的意義？外界對此出了很多解讀，尤其在當前股市行情長期向好的背景下，有分析認為您的話可能對外傳遞了“中國牛市再次到來”的信號。作為證監會前主席，據稱您或是第一位“這樣系統地論述中國資本市場的變革”。您為什么選擇這個時間向市場推出這本書？

肖鋼：黨的十八大以來，習近平總書記對發展資本市場作了一系列重要論述，黨中央、國務院一系列文件提出了明確要求，作出了全面部署，內涵之豐富，改革力度之大，是前所未有的。中央強調，資本市場在金融運行中具有牽一發而動全身的作用，具有樞紐地位，凸顯了發展資本市場的重要性與緊迫性。從某種意義上來理解，中國從來沒有像今天這樣需要資本市場，這是我國進入工業化后期實現經濟創新驅動、產業轉型升級和高質量發展的必然選擇。

2020年恰逢我國資本市場建立三十周年。俗話說，三十而立。我國資本市場已經實現了跨越式發展，同時也面臨許多機遇與挑戰，在這樣的時刻，回顧資本市場變革歷程，探討市場基礎制度建設，我想應該是一件有意義的事情。

觀察者網：作為證監會原主席，您親身參與了資本市場的制度建設和監管改革。您覺得，在A股發展了近30年之際，在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制的改革，對于A股而言，有怎樣的歷史意義和經驗基礎？

肖鋼：你說得很正確，對于中國資本市場而言，“三十而立，注冊元年”不是一個偶然。

推進股票發行注冊制改革，是黨的十八屆三中全會明確提出的改革要求。此后，黨中央、國務院一系列文件明確了注冊制改革的目標任務和基本原則。

2018年11月5日，習近平總書記親自宣布在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制，正式拉開了中國資本市場注冊制改革的序幕。這次改革以科創板為突破口試點注冊制，通過增量改革、局部試點、積累經驗，以增量帶動存量，符合中國國情和資本市場實際。可以說，沒有科創板這個增量市場板塊、這個改革“試驗田”，注冊制改革將面臨著很大的不確定性；沒有注冊制試點，科創板也將缺乏與之適應的生態環境，板塊建設的目標也將很難實現。因此，增量改革路徑的頂層設計是非常符合實際、非常富有智慧的。因此，設立科創板并試點注冊制是中國資本市場發展歷程中具有里程碑意義的重要變革，也是深化金融供給側結構性改革的重大舉措，必將極大改變中國資本市場的生態和機理，真正煥發中國資本市場的應有功能，并實現市場在更高水平上的均衡與發展。

觀察者網：近期股市被冠以“健康牛”“結構牛”， A股用了5個交易日就突破3000點并上沖3400點。但隨后股市又一步三回頭，接連出現大幅度的下跌。您是怎么判斷當前股市的行情？這是真正意義上的牛市么？市場將監管頻頻發出降溫A股信號歸納為市場回調的重要原因。您認為監管應如何在呵護牛市和提示風險間尋求平衡？

肖鋼：雖然今年以來A股市場曾發生過震蕩行情，但相比國際市場，表現出較強的韌性與活力。Wind數據顯示，到7月底，滬深兩市總市值已突破80萬億元。A股上漲具有經濟宏觀面、基本面的支撐，反映了投資者對于我國后疫情時期經濟復蘇前景的風險定價，對于促進投資與消費、提振市場信心、改善企業資產負債表、促進實體經濟恢復與發展具有積極作用。同時，也應看到，股市屬于虛擬經濟形態，也是一個風險市場，當前重點應防范杠桿資金帶來的風險和沖擊，嚴格禁止銀行資金違規或者繞道流入股市。

監管部門的核心職責是維護市場公開、公平、公正，維護投資者特別是中小投資者合法權益，促進資本市場健康發展。因此，必須回歸監管本位，“監管姓監”，對違法違規行為“零容忍”，強化監管執法的能力，提高執法的速度、質量和效果。

觀察者網：科創板從設立之初就被冠以“中國版納斯達克”的期待，您認為，站在當下時點看，科創板距離納斯達克還有多大的距離？從資本層面、制度層面，還有哪些改善的空間？

肖鋼：你提出的這個問題非常關鍵，實際上對于這次改革的“初心”，總的看是有三方面內容：一是服務國家創新驅動發展戰略，二是為資本市場基礎性制度改革積累試點經驗，三是增強我國資本市場的國際競爭力。對于這最后一點，很多人可能有點淡忘了。

你問到科創板距離納斯達克還有多大的距離。在這方面有一個很好的可供觀察比較的視角，也是近期的一個熱點現象，就是中概股回歸。中概股回歸首先是體現了上市主體在各個市場利弊之間的權衡，其次也可供觀察比較不同市場的制度競爭力。不少市場觀察者認為，一些優質的紅籌科技企業還沒有將科創板作為首選回歸地，有的認為，科創板可以考慮借鑒香港市場的做法，認真研究和推出“第二上市”制度，即在認可第一上市地監管的基礎上，實行較多的豁免、簡化的監管制度安排，從而提高對紅籌等科創企業的吸引力。這些建議有可取之處，值得認真研究。

當然，我們考查和評價科創板的制度競爭力，總是需要一種發展的、動態的眼光。一年前，我們誰都沒有想到已上市紅籌企業回歸的門檻能夠從2000億下降到200億，未上市紅籌企業門檻從有條件的200億下降到100億或有條件的50億；一年前，我們沒人能夠想到，VIE、用匯、募資出境、限制性股票單元這些長期困擾我們的問題，有了相應的通路可以尋求解決。一年前，我們沒人能夠想到，竟然真的有不止一家紅籌企業能夠在科創板上市。所以，對科創板實現較強的國際競爭力和制度吸引力，應當抱有非常樂觀的態度。

觀察者網：今年以來，隨著中國資本市場各項改革加速挺進深水區，市場上關于“T+0交易”的呼聲也此起彼伏；在您看來，未來“T+0”回歸股票市場是否可期？您在《中國資本市場變革》一書中提到，今后在研究T+0交易制度時，可以考慮從藍籌股開始試點；這個建議是基于哪些方面的考量呢？

肖鋼：T+0是境外資本市場普遍采用的一種基礎性制度。根據國際證券服務業協會（ISSA）數據，44個全球主要市場中有42個市場允許T+0。目前，我國股票市場不允許T+0，而在交易所債券、債券ETF、黃金ETF等證券品種上允許T+0。長遠來看，在A股市場實施“T+0”是交易制度未來改革的一個方向。但“T+0”也存在一些弊端，比如，容易誘發投機炒作行為，在特定的情況下可能會引發暴漲暴跌。不少實證研究表明，大部分參與T+0的個人投資者是虧損的，在我國目前個人投資者占比極高的情況下，何時實施、怎樣實施T+0交易必須慎之又慎。

藍籌股盤子大，估值穩定，波動較小，抗操縱性強，率先試點T+0交易風險可控。

觀察者網：中央多次表態要提高直接融資比例，股市作為直接融資的重要途徑，對實體經濟的幫助具體有哪些體現？從股市總市值和GDP的比值來看，美國經常保持在100%以上，而中國基本都在80%以下，未來應該提高到多少比較合理？

肖鋼：資本市場是現代金融體系的重要組成部分，其核心功能在于促進資本形成、促進價格發現、提供交易功能并優化公司治理。從企業融資角度看，權益資本是長期的穩定資金且無須還本付息，債務資本一般是中短期的且必須還本付息的，對于一些科技創新公司，由于其“輕資產”和“重人力資本”特征，債務融資比較困難，更適合股權融資。

股票市值／GDP一般大體反映一國經濟的證券化水平，既取決于股票上市數量及市值規模變化，也與GDP規模體量有關。美國資本市場上市公司4906家、總市值47萬億美元，其中紐交所28萬億美元、納斯達克19萬億美元（截至8月4日，WIND數據），美國2019年GDP是21萬億美元，其股市總市值/GDP比值是224%。A股上市公司3938家、總市值73.8萬億人民幣，2019年中國GDP是99萬億人民幣，總市值/GDP比值是75%。但是也要關注到，我們還有很多公司在香港、美國上市，即中資港股及海外中概股，這些境外上市的中資股票總市值約占內地總市值的1/3，約合25萬億人民幣左右。如果加上這塊，我國股市總市值/GDP比重已經接近100%，這個比重已經超過全球大型經濟體的平均水平了，我個人預計中國這個指標還會進一步增長。主要原因：一是我國科創板注冊制已經試行一年多，創業板注冊制推出在即，新《證券法》也已經開始生效，這些重大變革將進一步加快更多優質公司的上市進程；二是我國潛在上市公司資源較多、成長性較好，一般還是各行各業甚至細分領域的龍頭公司，其營收或利潤增速平均來講要比GDP增速要高一些，長期來看，最終會反映到市值的增加上。總的來說，證券化率取決于很多因素，究竟多少比較合理，值得深入研究。