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主持人繆延亮：好的，接下來請問辜先生，上世紀90年代，日本債務率是90%，日本人認為這個數字太高了，但最終政府還是決定必須加杠桿，即使債臺高筑也沒關系，現在日本債務率超過200%。是什么促成了這種變化，中國是否應該從中吸取教訓？

辜朝明：教科書上已經寫過，當私營部門愿意借債時，政府就不應該借債，因為如果私營部門借債的同時政府也去借債，就會引發資源配置不當、通貨膨脹、利率上升等各種問題。但如果私營部門為了修復資產負債表而不借債，而居民同時又在儲蓄，那么如果此時政府再不借債，經濟就會陷入1000→900→810→730的縮水的進程，因此，具體問題要具體分析。

（上世紀）90年代日本的情況是家庭和公司部門都在存錢，修復資產負債表，這時候如果政府再不出來借錢，就會發生災難性后果。當年在日本政府開始借貸的時候，很多學術界人士都說這會擠壓私營部門的投資、推高利率，進而導致財政危機，但這樣的事情并沒有發生。

主持人繆延亮：為什么沒有出現擠出效應？

辜朝明：因為金融機構發現私營部門已經不再借貸了，只有政府還在借貸，債券收益率不升反降。這是課本不會教我們的東西。

主持人繆延亮：余教授，那么問題來了，既然這么簡單，為什么我們不做呢？既然不存在擠出效應，那么只要踩下油門，多借債花錢不就行了嗎？是因為還有其他的約束嗎？

余永定：不好意思，這個問題我真的回答不了。

但我想說的是，現階段政府最需要做的是通過擴張性的財政和貨幣政策，創造出良好的環境，鼓勵企業投資，鼓勵消費者消費。如果沒有擴張性的財政政策和貨幣政策、不創造出這樣的環境，就難以說服企業投資，說服家庭消費。如果家庭對未來收入沒有良好的預期，要如何鼓勵家庭增加支出呢？我認為這都是我們面臨的重要挑戰。

此外，我認為解決辦法也很簡單明了，因為中國并未處于“提高經濟增速（臨降低失業率）還是控制通脹”的兩難境地，所以我們不需要太在意通脹率，而是要果斷采用擴張性的財政貨幣政策。

主持人繆延亮：我們剛才對比了中日兩國的情況，談到了資產負債表問題，下面稍微轉換一下話題。兩國也都經歷了貿易摩擦和老齡化問題，而這兩者在某種程度上是聯系在一起的，原因是老齡化可能會減少儲蓄、惡化經常賬戶。當時日本啟動“黑字還流”計劃以應對貿易摩擦、減少順差、在海外設廠，日本制造并非在日本生產，中國是不是可以效仿一下當時的日本？

辜朝明：日本的經常賬戶盈余過高導致日元不得不持續升值，不過日本保險公司和養老金信托基金原本可以通過購買美國國債來緩解升值壓力。但是，美國對巨大的貿易失衡非常不滿，所以日本保險公司就不再買美國國債了。這樣一來，日元兌美元匯率從1985年的240日元兌1美元，一路跌至1995年的80日元兌1美元，10年間，日元對美元匯率從240跌至80，迫使許多日本公司倒閉，這是非常非常遺憾的。

如果日本早點開放市場，讓更多美國商品進入，日元就不會升值，日本公司也可以留在日本，這樣對各方都好。但很遺憾的是，這種情況并沒有發生，日本因此失去了許多優質產業。相比之下，現今很多美國人認為中國市場比當年的日本市場開放得多。當然，現在的日本市場非常開放，消費者可以以極低的價格買到國外生產的商品，但在當時，這是日本犯下的大錯。

日本人犯的另一個大錯是原東京市長石原慎太郎倡導的民族主義觀念，他有一本著作——《日本可以說不》，這本書中說如果美國人不買日本的半導體，那么日本還可以賣給蘇聯。事實上，蘇聯可能確實很想購買日本的半導體，但蘇聯沒有能力購買豐田、日產和本田。半導體和汽車，哪個對日本的就業更加重要呢？想必答案肯定是汽車而不是半導體。

所以，經濟增長所依賴的重要因素是產品的市場，如果沒有市場，即便生產出優質產品，經濟也不會增長，這就是日本從上世紀80年代末、90年代初的歷史中學到的東西。

《日本可以說不》英譯本/資料圖

主持人繆延亮：辜先生提到了兩個重要的教訓，一是浮動匯率的重要性，二是產品市場的重要性，余教授您同意嗎？中國能否從日本的教訓中學到什么？

余永定：我同意，事實上我一直主張中國采用浮動匯率制。中國應該允許人民幣更加靈活，當然如果采取自由浮動匯率的話，那就更進一步了。

直到三年前，中國人還在討論是否應該讓人民幣匯率“破7”，但是6.9和7有什么區別呢？這樣的討論毫無意義，所以不應該對匯率過多干預。中國人民銀行勇敢采取行動，增強人民幣匯率機制的靈活性，這是值得稱贊的。雖然不是完全不干預，但在大部分情況下，人民銀行允許人民幣對市場供求做出反應，這是非常好的做法，希望能夠繼續下去。

另外，我們也面臨一些問題，如中美之間的利差不斷擴大導致中國資本外流等等。

我認為最重要的是中國經濟應該維持較高的增長率，只有經濟繁榮，人們才會越來越有信心，資金才會留在中國，這是減少資本外流最重要的途徑。我不認為人民幣真的會大幅下跌，中國的經常賬戶仍有大量盈余，中國不像部分非洲國家，所以不必過于擔心匯率問題。

我想再補充一點，中國應該吸取日本的教訓，讓進出口制度更加符合WTO的要求。實際上，中國已經非常開放了。但是長期以來，中國相對更強調出口，今后需要鼓勵進口。做到這一點，一是要有較高的經濟增長速度，二是要進一步提高經濟開放程度。之所以要鼓勵進口的另一大原因是中國持有的美國國債過多，通過增加進口，我們可以平穩、漸進地降低美債持倉，這對中美都有好處。

主持人繆延亮：所以余教授的意思是損失了部分國際市場以后，我們應該擴大國內市場？

余永定：實際上，中國政府已經提出了雙循環戰略，我認為這是非常正確的。中國是一個大國，也是一個高儲蓄國家，所以中國應該更多地依靠內需。

主持人繆延亮：辜先生，回看過去，我們能從日本身上吸取教訓。日本的經驗是一個觀察點，美國大蕭條的經驗也是一個觀察點。人們似乎認為通貨緊縮是最可怕的敵人，聽了上一場美國過度刺激的討論，您同意這個觀點嗎？您是否有新的看法？

辜朝明：我覺得還有一個觀察點，就是歐洲。歐洲始終堅持《穩定與增長公約》，規定政府赤字不得高于GDP的3%。但西班牙房地產泡沫破滅后，西班牙私營部門的儲蓄占GDP比重遠高于7%，愛爾蘭私營部門、歐洲其他國家和地區私營部門的儲蓄率為7%或8%。有些短期內甚至到了GDP的20%，因為它們都在嘗試盡快修復資產負債表。7%的私營部門儲蓄中，政府只能借到3%，剩下的4%哪去了？這就是它們面臨的通貨緊縮了。

關于結構性改革的問題，我絕不反對結構性改革，相反，我完全贊成結構性改革。但是，必須先解決資產負債表的問題，因為在來回討論結構性改革的漫長過程中，經濟可能會迅速惡化。我認為，如果歐洲意識到這是“資產負債表衰退”，會更快走出困境。

另一個相反的例子是美國。美國人常常喜歡指出日本有這樣或那樣的結構性問題，而不認為是自己的問題。但在2008年，美國經濟陷入了“資產負債表衰退”。一兩年內，奧巴馬政府的所有重要的官員都意識到，美國陷入了“資產負債表衰退”。南森·西茨（Nathan Sheets，前美國財政部國際事務副部長）是美聯儲中第一個意識到這是“資產負債表衰退”的人。

于是，他們開始討論結構性改革等，也不斷討論所謂的“財政懸崖”，或許大家還記得“我們不能掉下財政懸崖”這個說法。最后，盡管美國是全球金融危機的中心，但它比其他所有國家都更快地走出了衰退，因為美國維持了財政刺激政策；而歐洲和日本還在糾結，沒有實施全面的財政刺激政策，結果遭受了長時間的經濟危機。

主持人繆延亮：在辜先生看來，我們有三個觀察點，即美國、日本和歐洲，他們都先后出現了資產負債表衰退。余教授，您認為中國要想不成為資產負債表衰退的第四個觀察點，我們應該如何做？

余永定：我認為很簡單，只要中國政府采取行動，我們就可以避免。我們需要做的有三件事，一是采取擴張性財政政策和貨幣政策刺激經濟增長，二是處理房地產開發商債務問題，三是處理地方政府債務問題。好在我們現在有足夠的政策空間來做這三件事，但如果一直不采取行動，可能會失去時間窗口。