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【文/觀察者網 鄒煦晨 編輯/呂棟】

預計年歸母凈利潤最高才1.05億元，卻要目標估值破百億？

近日，創業板IPO企業六合寧遠公布審核中心意見落實函的回復，這也意味著六合寧遠離IPO上會又更進一步。

在該回復中，六合寧遠也披露了2023年業績預計，增速相較2023年上半年下滑，且歸母凈利潤預計最高值也才1.05億元。而六合寧遠此次IPO預計融資金額為10.37億元，發行不超過4018萬股，占發行后總股份的10.04%。以此計算，六合寧遠達到目標的估值為103.29億元。

百億估值合理嗎？

六合寧遠是一家專注于小分子藥物化學合成領域的CRO和CDMO服務提供商。

CRO和CDMO屬于醫藥外包的不同階段。一般而言，醫藥CRO側重于實驗室階段小批量新藥化合物的合成，臨床前研究（如藥代動力學、藥理毒理學和動物模型等），以及各類臨床試驗服務。醫藥CMO側重于臨床及商業化階段制藥工藝的開發和藥物的制備，在臨床階段解決實驗室研究成果在放大生產過程中的技術難題；在商業化階段不斷優化制藥工藝持續降低生產成本。

醫藥外包分類摘要，數據來源：申報稿

醫療健康領域過去數年一直是資本投資的熱點，于2015年至2021年實現了規模快速增長，但自2022年起，投融資形勢由過熱轉變為降溫，整體規模自高位有所回落。由于六合寧遠主要服務創新藥企業，客戶群體中包括部分生物科技創新公司，該等企業多數尚不具備盈利能力，研發支出主要依賴于社會融資（包括公開市場和私募市場）。因此，隨著2022年起投融資規模有所承壓，生物科技創新公司受到社會融資難度上升的影響。

動脈橙及招銀國際數據顯示，2022年中國醫療健康領域融資額為156億美元，相較2021年的340億美元減少了54.12%。

中國醫療健康領域融資額，數據來源：動脈橙及招銀國際

六合寧遠2020年至2022年業績雖然連續增長，營業收入由2.74億元增長至4.93億元，但同比增速放緩，分別為62.87%、53.98%、17.04%。另外，六合寧遠2022年歸母凈利潤為0.88億元，只同比增長14.57%，而2020年和2021年的同比增速分別為539.55%和121.5%。

并且，部分生物科技創新公司為了提高研發資金的使用效率，調整項目管線。包括優化早期研發項目以及預計未來價值不高的后期項目，將更多資源用于推進少數重點后期項目。早期研發的需求暫時疲軟，導致藥物發現和臨床前CRO業務需求下降。

在此背景下，六合寧遠CRO業務收入占主營業務收入的比例由2020年的26.36%下降至2022年的17.46%，并且2023年上半年占比僅剩9.19%。并且，六合寧遠CRO業務相關人員人數也由2022年年末的270人下降至2023年6月30日的223人。

主營業務收入摘要，數據來源：申報稿

需要指出的是，六合寧遠2023年上半年CRO業務的毛利率為-23.39%，而2022年時相關毛利率為23.48%，2020年更是高達44.06%。關于CRO業務毛利率連續下降且為負，六合寧遠在回復函中表示，公司所處行業環境當前存在一定的不利變化，短期內客戶需求增長放緩，公司通過降價等方式取得訂單導致2023年上半年CRO業務虧損。

并且，CRO業務雖然虧錢，但卻可以為六合寧遠“引流”。CDMO業務為CRO業務的下一階段，六合寧遠2023年上半年CDMO業務的收入為2.67億元，其中64.96%的收入來自CRO業務的“引流”。

換句來說，六合寧遠用虧錢業務“引流”，再用后續服務將“流量變現”。在這番操作下，六合寧遠2023年上半年營業收入為3.14億元，同比增長33.3%；其歸母凈利潤為0.56億元，同比增長26.12%。

不過，從2023年全年預計業績來看，六合寧遠相關增速有所放緩。其預計營業收入為5.9億元至6.3億元，同比增長19.6%至27.71%；其歸母凈利潤為0.98億元至1.05億元，同比增長11.43%至19.39%。

2023年全年預計業績，數據來源：回復函

值得一提的是，六合寧遠此次IPO的目標估值為103.29億元，哪怕按2023年預計歸母凈利潤的最高值，其市盈率也有98.37倍。而截至11月14日，東方財富顯示，六合寧遠申報稿例舉的5家同行業可比公司中，動態市盈率最高的也才73.34倍。這5家同行業可比公司分別為凱萊英、諾泰生物、泓博醫藥、藥石科技、皓元醫藥。

另外，藥明康德和康龍化成雖然沒有被六合寧遠列為同行業可比公司，但卻被列為行業內主要企業。比如回復函顯示，在CDMO市場，六合寧遠在國際市場的競爭對手主要包括以Lonza為代表的國際巨頭，國內市場則主要包括藥明康德、凱萊英等行業龍頭以及諾泰生物、泓博醫藥、皓元醫藥等行業內較為突出的公司。需要指出的是，東方財富顯示，龍頭藥明康德截至11月14日的動態市盈率也才23.59倍。

康龍化成截至11月14日的動態市盈率也才40.99倍。那么，六合寧遠估值超百億是否合理？

有一事每次“必考”

六合寧遠目前共披露6版IPO申報稿。觀察者網初步搜索發現，這6版IPO申報稿雖然均談了“5.3 事件”，不過并沒有說，這起火災導致2名實驗人員死亡。“死亡”事項需要翻看回復函等，才能知曉。

申報稿摘要，數據來源：深交所

回復函顯示，2022年5月3日，六合寧遠位于北京市順義區林河大街10號院10號樓的三層315實驗室發生火災，造成2名實驗人員死亡，2名實驗人員受傷，以及部分實驗家具和設備損毀。實驗室失火事件給六合寧遠造成了一定的經濟損失，主要包括實驗室受損及修復費用、傷亡員工的賠償費用等合計619.85萬元。

另外這件事剛過去不久，2022年6月1日，北京市順義區消防救援支隊對六合寧遠進行了例行消防現場檢查，并于2022年6月6日出具了行政處罰書，合計罰款4萬元。原因是，六合寧遠未開展消防安全知識培訓、未進行經常性的內部防火安全檢查、未建立消防安全責任考核及獎懲制度等。

截至2023年11月13日，六合寧遠共公布兩輪問詢回復函以及審核中心意見落實函的回復。其中有一個點，深交所每次都會問詢。

六合寧遠于2020年8月進行了D輪和D+輪兩輪股權融資，六合寧遠董事長陳宇彤將部分股權轉讓至深圳兼固等投資機構，陳宇彤獲得股權轉讓款共計2.86億元。除繳納所得稅款外，剩余資金則由副總經理馮軍芳代管。

對此，六合寧遠在回復函中表示，陳宇彤個人股權轉讓期間，陳宇彤本人因疫情滯留美國，其本人無法回國現場辦理股權轉讓款接收手續，且其配偶徐春艷和子女亦長期在美國工作、生活。

深交所對此很關注，該事項也成為“必考題”。比如在審核中心意見落實函中，深交所要求六合寧遠說明，結合馮軍芳的專業背景和投資經歷、代管資金的投資情況，說明馮軍芳受托代管資金的商業合理性，代管資金的轉回安排，是否設置專戶進行資金管理，是否存在資金流向六合寧遠關聯方或客戶、供應商的情形；結合上述情況和入股資金來源，說明陳宇彤原所持六合寧遠股份是否存在代持或其他存在未披露協議、約定的情形。

關于這些“題目”，六合寧遠一一進行作答。比如，關于馮軍芳的投資經歷，六合寧遠在回復函中表示，馮軍芳自2007年起利用自有資金投資股票、基金、信托、保險等產品，并于2018年起開始參與私募投資，具有多年的理財產品和私募投資經驗，對于投資、理財相關產品和流程均較為熟悉。