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【文/觀察者網 鄒煦晨 編輯/呂棟】

近日，威高血凈公布主板IPO申報稿。其擬募資13.51億元，發行不超過4113.94萬股，占發行后總股份的10%。以此計算，威高血凈的目標估值為135.1億元。

申報稿顯示，威高血凈是國內產品線最為豐富的血液凈化醫用制品廠商之一。 根據弗若斯特沙利文數據，2022年公司在國內血液透析器領域的市場份額占比為 32.5%，位列全行業第一；在國內血液透析管路領域的市場份額占比為32.8%，位列全行業第一。

觀察者網初步統計，如威高血凈成功上市，加上威高股份、華東數控、威高骨科，實控人陳學利控制的上市公司數量將增至四家。

另外，威高血凈報告期內第一大客戶均為控股股東威高集團。同時，威高血凈關聯采購占當期營業成本比例較高，其中2023年上半年已達44.19%。

第一大客戶為控股股東

威高血凈成立于2004年，自成立以來始終專注于血液凈化醫用制品的研發、生產和銷售，主要產品包括血液透析器、血液透析管路、血液透析機以及腹膜透析液。

血液透析器，也稱“人工腎”，是血液透析時專門用于清除血液中代謝毒素及多余水分的裝置。為促進代謝毒素分子在血液與透析液之間的有效交換，血液透析器內有著數以千計的中空纖維膜。一般而言，中空纖維膜平均孔徑越大，可以去除的毒素類型越多、但相對的也可能導致營養物質丟失越多。

血液透析管路則是在血液透析過程中充當著血液通道的作用。血液透析機是重要的血液透析設備，主要功能是使透析液和病人的血液對向回流，同時保持透析液壓力、濃度和溫度的正常穩定。

產品摘要，數據來源：申報稿

從單價來看，以威高血凈2023年上半年數據為例，血液透析器為53元/支、血液透析管路為13.47元/套、血液透析機為9.97萬元/臺。可以看出，血液透析器和血液透析管路的單價比較低，而血液透析機的單價比較高。

2020年至2022年以及2023年上半年（下稱“報告期”），威高血凈的營業收入分別為26.42億元、29.11億元、34.26億元、16.85億元。其歸母凈利潤分別為2.97億元、2.6億元、3.15億元、2.29億元。公司綜合毛利率分別為 48.92%、46.45%、42.91%及43.44%。

其中威高血凈過半主營業務收入，來自單價比較低的血液透析器，比例分別為60.14%、56.63%、53.04%、52.53%。同時這也是威高血凈報告期內毛利的主要來源，報告期內最低占比也有77.78%。其毛利率在報告期內分別為67.6%、67.03%、66.02%、65.50%。

主營業務收入摘要，數據來源：申報稿

威高血凈報告期內第二大收入來源為血液透析機，占主營業務收入的比例分別為18.79%、19.69%、20.05%、20.66%。該產品單價比較高，毛利率比較低，毛利率分別為23.35%、24.98%、21.82%、21.58%。

需要指出的是，威高血凈的血液透析機主要自合資企業威高日機裝及日機裝采購。

資料顯示，日機裝全稱為日機裝株式會社，成立于1953年，總部位于東京。日機裝1961年在東京證券交易所上市，股票代碼為63760。日機裝涉足包括醫療器械、航空宇宙、工業及深紫外線LED在內的四大支柱產業。

企查查顯示，2017年12月，日機裝成為威高血凈的股東。威高血凈2017年年報顯示，日機裝彼時持有威高血凈5%的出資額。之后隨著威高血凈增資等變化，日機裝雖然持股比例已降為2.83%，但為威高血凈第四大股東。且若威高血凈IPO失敗，之前對賭協議有關的認沽期權將恢復。

威高日機裝則全稱為威高日機裝（威海）透析機器有限公司，由威高血凈持股 51%，日機裝持股49%。

報告期內，威高血凈第一大和第二大原材料及外協供應商均為日機裝和威高日機。此外，威高血凈2021年至2022年以及2023年上半年第三大原材料及外協供應商均為控股股東威高集團。

總體來看，威高血凈報告期內向關聯方購買商品及接受勞務金額分別為 4.88億元、6.31億元、7.84億元和4.21億元，占威高血凈當期營業成本比例分別為36.13%、40.50%、40.07%和44.19%。

此外，威高血凈報告期內第一大客戶均為威高集團，金額分別為1.84億元、2.9億元、4.1億元、1.97億元，占比分別為6.97%、9.97%、11.96%、11.70%。

一位接近監管部門的人士對觀察者表示，對于IPO企業存在客戶和供應商為關聯方的情況，監管機構通常關注：身為客戶和供應商的合理性及必要性，是否符合行業特征；銷售及采購交易是否公允，是否存在利益輸送。

曾港股IPO“折戟”

申報稿顯示，2020年12月前，威高血凈的控股股東為港股上市公司威高股份。威高股份為威高集團的控股子公司。2020年12月，威高集團通過增資的方式，取代威高股份成為威高血凈的控股股東。

2022年3月，威高血凈進行增資，注冊資本由3.5億元增加到3.7億元，新增注冊資本2025.47萬元，增資款合計6.25億元。同時威高集團將持有的威高血凈股份進行轉讓，彼時共轉讓2302.63萬股，價格為6.25億元。

需要指出的是，2022年4月，廈門鏵興、天津華興、Rosy Vigor、Grand Begonia、嘉興仁盈、XJ Champion、嘉興晨壹、陽光人壽、濟麟鑫盛、HLC Healthcare III、 Eastern Handson、上海建騰、諸暨東證、濟南輝石（下稱“投資方”）與威高集團、威高股份等簽訂協議。協議約定，若威高血凈未能在2027年3月31日前在香港聯交所、上交所、深交所中的任意一家實現合格IPO，則投資方有權要求威高血凈的控股股東回購其股權。

港交所官網顯示，2022年6月27日，威高血凈公布港股IPO申報稿。值得一提的是，若是放在A股，投資方彼時屬于突擊入股。不過，威高血凈港股IPO并未成功，關于終止的原因，威高血凈此次A股主板IPO申報稿并沒有披露具體原因。

威高血凈港股IPO摘要，數據來源：港交所官網

另外，雖然隨著威高血凈IPO，有關對賭協議處于終止狀態。但若威高血凈IPO失敗，則部分對賭協議自動恢復效力。

威高血凈此次A股主板IPO申報稿中有些風險提示可以關注。比如，報告期內，公司血液透析器、血液透析管路等主要產品已在安徽、遼寧、黑龍江開展省級集中招標帶量采購。帶量采購實施后，公司相關產品中標入院存在一定不確定性，且入院價格面臨一定下降壓力，進而可能傳導至公司產品出廠價格。

帶量采購政策的核心是“以量換價”。比如，安徽省蕪湖市政府官網2023年12月29日的公告提及，2021年蕪湖市承辦的全省血液透析器集采，平均降幅53.9%，全省年節約資金1.65億，蕪湖市年節約資金約1400萬。

值得一提的是，2023年12月20日，河南省醫保局發布了《血液透析類醫用耗材省際聯盟集中帶量采購文件(征求意見稿)》，23個省（自治區、兵團）聯合開展血液透析類醫用耗材帶量采購。相較于2022年的19個擴張至23個。

聯盟公告，數據來源：河南省醫保局官網

需要指出的是，威高血凈報告期內營業收入大多數在境內，境外收入最高占比也才3.64%。所以境內市場對威高血凈的影響較大。

這里有一個疑惑，根據弗若斯特沙利文數據，威高血凈2022年在國內血液透析器領域的市場份額占比為32.5%，在國內血液透析管路領域的市場份額占比為32.8%，均位列全行業第一。可以看出威高血凈兩個產品在國內的市場占有率已經比較高。那么，帶量采購所帶來的銷量增長，能否彌補威高血凈可能的價格下跌？

另外，威高血凈報告期內銷售費用均遠高于研發費用。具體為，威高血凈報告期內研發費用分別為9919.2萬元、1.53億元、1.83億元和7022.15萬元，占營業收入的比例分別為3.75%、5.27%、5.34%和4.17%。

威高血凈報告期內銷售費用分別為為6.08億元、6.79億元、6.87億元和3.24億元，占營業收入的比例分別為23.02%、23.33%、20.04%和19.23%。