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日本經濟的轉折點

現在談下一個問題。日本經濟正處于克服通貨緊縮的關鍵轉折點。下面，以1990年代以來的日本經濟史為背景，我會梳理并討論一下目前正在發生的變化及其對企業經營的影響。

1. 日本的經濟停滯和通貨緊縮

圖12：1990年代和2000年代的日本經濟

請看圖12。進入1990年代后，日本經歷了泡沫經濟的破裂和隨后發生的金融危機。與此同時，日本還在設法應對人口規模萎縮的挑戰，并適應新興經濟體崛起帶來的全球化。結果，日本的經濟增速呈下行趨勢，陷入了長期需求短缺的狀態。1998年，日本的通脹陷入負區間，通縮持續了15年。

在貨幣政策方面，即使將利率降至0%也無法產生足夠的寬松效果，未能提高通脹。日本政府進行了大規模的財政支出，以彌補需求短缺，并實施了各種補貼和公共信貸計劃，以防止企業破產，保護就業。在這種情況下，企業自然會通過積累內部儲備、囤積現金和存款來保護自己，而不是進行前瞻性投資。特別是，2008年的全球金融危機（GFC）對在那之前選擇承擔風險的公司產生了嚴重沖擊，包括在投資方面。這進一步強化了企業陷入萎縮均衡的趨勢，因為他們開始考慮調整成本結構，以抵御未來沖擊為導向，而不再是業務擴張。

2. 大規模貨幣寬松

顯然，解決這一問題的根本辦法是提振日本的增長潛力。然而，這需要時間。與此同時，2011年的東日本大地震加劇了這個問題的復雜性，引發了被稱為“六大逆風”的情況。

在此背景下，日央行研究了一切可能的對策，并以2013年的量化和質化貨幣寬松（QQE）為起點，推出了大規模的貨幣寬松政策。當潛在經濟增速和通脹預期都處于低位時，中性利率就會變得非常低。因此，要使貨幣寬松政策足夠有效，就需要大幅降低利率。日央行必須設法克服名義利率的零下限。為此，要么得將短期利率降至負區間，要么壓低中長期利率。最后，日央行兩者都做了。當然，這些措施也有副作用，如果可能的話，最好避免訴諸于此。然而，如果不采取這些措施，就又會回到“該怎么辦”的問題。

此外，海外方面，美聯儲在全球金融危機后推出了量化寬松（QE）政策，還有不少央行也實施了非常規政策。我認為從歷史的角度來看，整個央行界應該在多大程度上奉行這些非常規政策，是值得反思的問題。但盡管如此，對于單個國家的央行來說，它別無選擇，只能結合所處的情況去運作。

結合國內外情況來看，我認為不采取非常規行動不在日央行的選擇之列。當然，我們會對具體政策措施的積極效果和副作用進行比較，不帶任何偏見地評估其是否合適。

3. 勞動力短缺和全球通脹

如圖13所示，在QQE以及后續的負利率和YCC政策下，日本的短期和長期實際利率均顯著為負。盡管自然利率很低，但上述政策創造了相當寬松的融資環境。由此產生的結果是，需求短缺得到解決，失業率大幅下降。

在勞動力供應方面，由于女性和老年人的勞動參與率升高，就業規模顯著擴大。之后，以這種方式提振勞動力供應的空間逐漸縮小，在新冠疫情暴發前的2017-2018年間，日本出現了勞動力短缺的問題。

圖13：2010年代以來的日本經濟

如前所述，貨幣寬松極大地刺激了經濟，提振了需求，也讓勞動力市場變得緊俏，從而促使企業等經濟主體采取相應行動。這正是日央行推出大規模寬松政策的目的。這種方法可以稱為“高壓經濟戰略”。從大規模貨幣寬松的最早期階段開始，日央行就曾提出，在對抗通縮的過程中，對人力資源的競爭必然會加劇，因此，率先行動以順應這一環境變化的企業將能夠獲得優勢。由于這一趨勢需要時間才能逐漸顯現，所以日央行的溝通可能為時過早，并未被企業納入決策參考，但最終，勞動力短缺確實成為了日本的一個主要趨勢。

事實上，對勞動力短缺的應對可能成為企業轉型和提高生產率的驅動力，例如，越來越多的公司加大投資力度，以縮減勞動力需求，并終止了低效或無法產生利潤的冗余服務。盡管這些舉措后來因為新冠疫情而變得微妙，但它們很可能已經成為了一種持續的潛在趨勢。

后疫情時期的復蘇引發了全球通脹，日本和其他國家與地區一樣，面臨成本推動因素導致的物價上漲壓力。當然，這種情況絕非我們想看到的，但也是去年春天在勞動力短缺的情況下企業提供加薪的原因。在此背景下，目前勞動力市場的緊張狀況不太可能改變。企業在經營管理中將需考慮這一點，包括制定定價策略時。

4. 勞動力短缺背景下的企業管理

至此，我們終于開始對如何提振日本經濟潛在增速這個根本問題有了頭緒。勞動力短缺可能會讓企業感到頭疼，但也帶來了機會。具體來說，從勞動者的角度來看，勞動力短缺有利于推動企業轉型，改善經濟的新陳代謝；此外，還促使企業建立能夠持續提高工資的盈利模式，并努力吸引勞動力。

當然，資本主義一定涉及競爭，這就意味著并非所有人都會獲益。“經濟新陳代謝”這個表述通常具有積極的意味，而且至少在我看來常被略顯膚淺地使用，但殘酷的現實是，它意味著一定會有企業退出市場。有些企業在回顧通縮時期時會帶著懷念的心情，因為那時候，只要不過度擴張，就能活下去。然而，在這種缺乏活力的情況下，我們不能指望日本經濟整體上在人口縮減的條件下恢復增長潛力。因此，我認為一個現實的解決方案是，以最小的轉型成本推進經濟新陳代謝。由勞動力短缺導致的經濟新陳代謝產生的轉型成本相對較低，因為不太可能加劇失業。

然而，并不是每個勞動者都能立即找到一份新工作，所以這種新陳代謝仍然會帶來陣痛。從這個意義上說，近期，有越來越多的公司因為被目標公司的員工所吸引而尋求并購和企業繼承，這是非常令人鼓舞的。我希望區域性金融機構能夠發揮地方網絡的作用，它們和地方上——包括大量的地方企業——有著密切的聯系。

5. 通縮時期的常態

在日本對抗通縮的過程中，人們普遍認為工資和價格不會上漲或變化，這種社會行為和常態對企業的經營戰略構成了掣肘。企業認為，在這種通縮常態下，它們很難朝著提供更優質產品和提高定價的方向發展。不過，目前我們尚不清楚這種常態是通過什么樣的渠道對經濟產生了不利影響。從理論上講，無論整體通脹如何，單個產品的相對價格應該都是有可能調整的才對。

圖14：基本工資上漲與物價

請看圖14。一個可能的解釋是，改變這種常態將使企業更容易調整工資。即使是現在，也有公司時而反映，由于提高基本工資會增加固定成本，他們會選擇一次性地支付工資調整的部分。這種心態基于的假設是通縮或零通脹。在通脹年率維持在2%左右的經濟體中，例如歐洲和美國等經濟體，以及1980年代的日本，即使一家公司在某一年里把基本工資上調得太多，也不會增加其固定成本，因為它可以通過調整下一年的基本工資增幅作為彌補。此外，如果總體名義工資每年都在增長，一家企業將能夠根據其經營業績、或者吸引年輕人或專業人才等考慮更靈活地調整工資。這可能是改變上述通縮常態能帶來的一個好處。不過，我并不完全相信僅憑這一點就能改變整個社會的情況。

雖然通縮常態通常僅指工資和物價不上漲的現象，但我認為有必要意識到，這一常態實際上更加復雜，涉及潛在的經濟、社會和政治結構問題。這些結構包括企業之間的激烈競爭和長期的需求短缺、寬松的勞動力市場狀況和就業焦慮，以及使企業得以維持經營的各類安全網。

在我看來，一個決定性因素是“企業可以在不提高工資的情況下雇用到勞動力”。過去十年里，盡管日本經濟不再處于通縮狀態，但要克服這種常態卻非常困難。我認為這背后的原因在于，勞動力供應擴張的剩余空間逐漸耗盡花費了很長時間，直到那之后，真正的“勞動力短缺經濟”才出現。

從這個意義上說，雖然引發本輪工資上漲的是來自海外的成本推動因素，但日本的工資水平實際上一直在攀升，我認為，日本經濟發生轉變的條件正在形成。我們現在正面臨著機遇，去打破通縮時期的心態和行為，打造工資和物價雙雙上漲的經濟。如果企業設計出能夠支持這一目標的經營模式，且勞動力選擇在成功做到這一點的公司就職，那么我們就有機會提振日本經濟的整體增長潛力。日央行將實施貨幣政策，以維持穩定和寬松的融資環境，并支持上述轉變，使其生根發芽。一個“正利率國家”無法單純通過央行加息來實現，只有當經濟活動和價格得到改善，從而為加息創造適宜的條件時，才有可能實現。