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【文/ 何帆、朱鶴 何帆教授授權觀察者網發布，首發于FT中文網】

圖例：2014.3，代表2014年3季度，其他與此相同。

2017年中國經濟開局良好。一季度GDP增長6.9%，規模以上工業企業利潤同比增長28.3%，為2011年以來最快增速。這引發了經濟學界的爭論，一種較有代表性的觀點認為，中國經濟已經從“新常態”轉入了“新周期”，可能會進入一輪較為強勁的經濟復蘇。

我們認為，得出這種判斷可能為時尚早。

導致部分企業利潤增加的主要因素并非是需求回升，企業利潤增加之后未必會相應地增加投資，即使企業有意愿增加投資，在現有的貨幣和信貸政策條件下也未必能得到支持。其它因素，如政府投資、消費和凈出口亦無法有效地拉動中國經濟增長。

中國經濟增長仍然存在下行壓力，如果政府希望維持較高的經濟增長速度，要么采取傳統的“強刺激”，要么及早推出“強改革”。

雖然2017年以來企業利潤有了回升，但不是所有的企業都雨露均沾。

如果觀察各類企業的表現，可以大致發現以下特點：

其一，大中型企業利潤回暖較快，同比增速快于工業企業整體增速。2017年1-4月，大中型企業累計利潤同比增速為31.7%，比整體工業企業利潤增速高出了7.3個百分點。同時，在工業企業總利潤的占比已經達到66%，基本上主導了工業企業的總利潤水平。

其二，國有企業扭虧為盈，是企業利潤整體回暖的關鍵因素。2017年1-3月國有企業利潤同比增長70.5%，遠遠高于其它類型企業（集體企業7.6%，股份制企業30.2%，外商企業24.3%，私營企業15.9%）。

其三，上中游行業盈利回暖遠好于下游行業。2017年1-3月，上游行業利潤達1228億，去年同期虧損54億。中游行業利潤達到8040億，同比增長36%，其中黑色加工、有色加工、化纖等行業盈利改善最大。相比之下，下游行業利潤同比增長僅為2.9%。

為什么大中型、上中游的國有企業利潤增長速度最快呢？一個重要的原因是行政化去產能政策急速推進，導致原材料價格大幅上漲。這在煤炭、鋼鐵、化工和有色等行業表現得尤為突出。

2015年底至今，煤炭和鋼鐵產品價格出現明顯回升，目前5500大卡的動力煤價格基本穩定在了600元左右，相比2015年底的價格增加了230元，增幅超過70%，螺紋鋼的價格在3500元上下波動，比2015年底的價格幾乎增加了一倍。2017年1-4月，煤炭開采與洗選業的累積利潤比2016年同期增加了100倍，黑色金屬冶煉及壓延工業的利潤同比增幅達141.5%，遠高于其他行業。

（資料圖）

反觀紡織、橡膠、食品等下游行業的利潤增長則較為溫和，市場需求整體偏弱。2017年1-4月，紡織、橡膠和食品加工業的累計利潤同比僅為5.3%、5.4%和8.4%，大大低于同期工業企業整體的累計利潤同比增速24.4%。如此看來，這次利潤回暖其實是利潤在不同行業間的再分配。

更可擔憂的是，這可能導致下游行業的利潤受到進一步的侵蝕。如果上游行業是由于價格上漲而出現利潤回升的，那么，這一價格上漲因素很難完全傳導到下游行業。