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八、放松規制和金融創新的政治經濟

鑄幣稅問題和“善意忽略”問題導致了對全球金融危機形成有重大影響的兩個趨勢的發展：一個是國際金融市場的發展，它促成了全球流動資本過剩；另一個是住房抵押貸款證券的發展，它直接引發了美國的次貸危機。

國際金融市場中一個是歐洲美元市場，它指的是在美國本土之外對各種以美元計價的資產進行交易的歐洲市場。該市場與紐約金融市場的競爭成為美國金融業要求政府放松規制背后的推動力；私人企業和私有銀行管理匯率風險的需求導致各種金融工具的產生，其中之一便是住房抵押貸款證券（MBSs）。這是20世紀60年代約翰遜政府為應對鑄幣稅問題而開發出的一種金融工具，該工具在20世紀70年代以來在“善意忽略”的推動下得以快速發展，最終導致了2007年次貸危機的爆發。

20世紀50年代美國提供的流動性過剩是導致歐洲美元市場崛起的直接原因。美國在海外軍事基地的支出、為盟國提供的軍事和經濟發展援助、允許盟國將它們的產品出口到美國市場但是同時對美國產品關閉它們的國內市場等等，使西歐積累了大量的美元。

美元過剩造成兩個不同的發展趨勢：一是歐洲美元市場迅速發展；二是歐洲國家的中央銀行紛紛把美元兌換成黃金。由于歐洲國家的中央銀行需要為這些美元找到盈利的市場，歐洲美元市場誕生并迅速成為吸收國際上過剩美元的有力渠道。因為歐洲各國政府把持有的大量美元存在歐洲美元市場，這幫助減小了各國央行把這些過剩美元兌換成黃金的壓力。如果沒有歐洲美元市場，美國政府將被迫更早地關閉黃金窗口。

然而，歐洲美元市場的崛起給美國銀行業帶來了競爭壓力。整個20世紀50年代，由于美元的關鍵貨幣地位和紐約在國際金融市場上的核心地位，紐約實際上是唯一的對外國證券開放的國際資本市場。規模經濟使美國金融機構能夠以低息和多樣化的金融工具進行放貸，這顯示出美國金融市場的競爭優勢。歐洲美元市場誕生后變成了美國銀行的補充市場，也成為它們資本外逃的通道，這迫使美國政府在20世紀60年代開始嚴格控制資本外流。

布雷頓森林體系的崩潰以及20世紀70年代初的第一次石油危機開啟了一個新的時代，即離岸金融得到充分發展并為放松規制提供了強大的推動力。

“甚至中央銀行對供應貨幣和信貸的規制能力也受到商業銀行離岸借貸業務的損害。離岸金融在1973～1974年的石油危機之后快速發展。10年內，各國政府被迫取消存在已久的對利率上限、貸款限度、投資組合限制、儲備和流動的要求以及其他繁瑣的規制措施……它們唯一可用來影響短期利率的金融政策工具就是買賣證券”。

此外，放松規制的壓力也來自私人企業和私有銀行。波動的匯率給私人企業造成了高額成本。發達國家在轉向浮動匯率后，出現了防范匯率風險的巨大需求。為降低匯率風險，那些在國外市場進行交易的企業被迫使自己的投資組合多樣化，它們需要根據對外匯風險的判斷，不斷變換當前和未來的貨幣組合和金融資產。它們要求提供新的金融工具，消除政府規制方面的障礙。與此同時，私有銀行也把匯率波動視為盈利的良機，它們也要求放松規制以獲得更多的市場活動自由。這兩個政治潮流加之其他國內因素導致放松規制范圍不斷地擴大。

資料圖來源：視覺中國

由于有必要管理與浮動匯率相關的各種風險，新的金融工具應運而生。商業票據便是一個很好的例證。

20世紀70年代，美國政府依然設置銀行儲蓄利率上限，在通貨膨脹時市場利息大大高于銀行利息。在這種情況下，美國的金融業于1974年開發出貨幣市場的共同基金（mutual fund）。由于這種金融工具為投資者提供的利率高于銀行儲蓄利率，它獲得了快速的發展。貨幣市場的共同資金后來成為投資者首選的商業票據，而商業票據也成為貨幣市場共同基金的第一選擇（IMF institute）。正因為如此，個體消費者不再把錢存在銀行賬戶，企業開始發行商業票據進行融資。這兩種趨勢一起削弱了銀行業，迫使銀行開發更加注重服務的產品，或者進行高風險的放貸。

美國政府對鑄幣稅問題的應對，導致了住房抵押貸款證券的誕生。

20世紀60年代，約翰遜政府既擴大了越南戰爭的規模，又啟動了“偉大社會計劃”，與此同時它還不愿意增稅。由于“偉大社會”的很多項目，例如“貧困個人與家庭醫療保險”（Medicaid）和“老年人醫療保險”（Medicare）等等都已經造成了巨額的預算赤字，儲蓄貸款行業已經無力為政府設立的雄心勃勃的住房目標提供融資。

于是約翰遜政府對“美國聯邦國民抵押貸款協會”（theFederal National Mortgage Association ）（即房利美Fannie Mae）進行了重組，將它變為半私人組織，并創辦了“美國聯邦住宅貸款抵押公司”（即房地美FreddieMac）與房利美進行競爭，同時依靠“政府國民抵押貸款協會”（Government National Mortgage Association）（即吉利美Ginnie Mae）為抵押貸款進行違約風險擔保。

同時，聯邦政府不想自己最終持有抵押貸款，因為這會嚴重限制它發行抵押貸款的數量，它因此決定使用自己的資金為抵押貸款融資，然后把這些抵押貸款作為公債出售給投資者。

由于“善意忽略”成為美國對待經常帳戶赤字的政策，相對于調整，政府更喜歡融資，因為調整會導致公共開支的下降和稅率的提高，而融資帶來的負面效應很少，至少從短期來看是這樣。隨著社會保障變得日益脆弱，不平等現象持續增加，美國選民的耐心也越來越少。

在此情況下：政治家喜歡讓銀行擴大住房信貸，因為信貸能夠同時實現諸多目標。它推動房價上漲，讓房主感覺越來越富有，使他們敢于消費，并為金融領域、房屋中介和建筑行業創造更多的利潤和就業機會……條件寬松的貸款有規模大、影響正面、見效快，以及受惠群體廣泛等種種優點，其代價卻只有在未來才能顯示出來。