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央行大放水，都是打著刺激經濟、防止衰退的名義進行，似乎有著天然的正當性。然而，這樣的政策真的有用嗎？日本早在90年代就奉行量化寬松，同時施行零利率，安倍執政期間更把大規模貨幣寬松這支箭用到極致。雖然日本經濟勉強走出了衰退，近年維持了1%以下的微弱增長，但并未幫助日本走出“失落的20年”。而政府負債已經超過GDP200%，日本央行承擔了大約一半的政府債務。

日本實施的超寬松貨幣政策，并未有效刺激實體經濟投資和居民消費，有效需求依然不足，出口在全球的份額也在下降。大量資金流入股市，或在金融體系內自循環，任憑如何放水，對實體經濟已經起不到刺激作用，陷入了“流動性陷阱”。

不少人對日本的超大規模量化寬松大為擁躉，但他們似乎忘記了，日本“失落的20年”正是起于股市和房地產等泡沫經濟的破裂。批評者如日本作家池田信夫在其《安倍經濟學的妄想》中尖銳指出：其量化寬松政策只是一時打雞血的“安慰劑”，不能解決日本經濟的現實問題；安倍經濟政策帶來的只是股價短暫上升，不啻虛妄的回光返照。

歐洲的情形也絲毫不樂觀。歐洲央行的傳統政策工具箱早隨著應付歐債危機而彈盡糧絕，于是幾年前就開始了超出底線的貨幣政策“創新”，開了“負利率”的先河。放水還倒貼錢，這不免讓一般民眾感覺時光錯亂。現實呢？歐洲經濟依然在停滯與危機中掙扎，2018年以來歐洲經濟陷入持續萎縮，加上疫情的打擊，預計到2021年也難以恢復到衰退前水平。

債務、泡沫堆起的虛幻繁榮

全球大放水，是否會引發新的通脹？有人說，過去10多年西方國家多次搞量化寬松，并未引發通脹，因此斷言今次的西方央行大放水也不會帶來通脹，這種觀點未免失于機械和偏狹。他們忘了，美元、歐元作為世界儲備貨幣，資金洪水淹的絕不是他們自己，而是由全球經濟來兜底。通過全球貿易和投資，他們可以把通脹輸出給別的國家承擔。而此次歐美貨幣寬松的規模史無前例，歷史的經驗也未必具有參照意義。

實際上，隨著美聯儲的天量放水，美國的通脹已現端倪。衡量貨幣是否增發的一個標準是M2與GDP的增速差。截至2020年7月份，美國M2達到18.28萬億美元，同比增速達到創紀錄的23.30%，與名義GDP增速差更達到32%的歷史新高，這為通脹帶來上升壓力。

據路透社報道，美國7月核心通脹指標呈現29年半以來最大漲幅，商品和服務價格普遍上漲。7月消費者物價指數較前月上漲0.6%，較上年同期上漲1.0%，汽油價格上漲占整體漲幅的四分之一。扣除食品和能源價格后，7月核心CPI較上年同期上漲1.6%。如果不單純看消費品，那么物價上漲的趨勢更明顯。由于美國利率降至歷史新低，刺激了購房需求，7月份美國典型房屋價格同比增長4.5%，是2019年5月以來最高增速，美國房屋銷售增長也創下24.7%的歷史新高。

從全球范圍內，黃金、白銀等貴金屬價格飆升，原油、銅等大宗商品價格也呈現快速上漲勢頭。黃金價格由年初的1514美元上升到8月初的2075美元，最高漲幅37%。黃金價格的飚漲，等于直接說：“美元已經成了注水肉”。

美國經濟在疫情下風雨飄搖，而股市卻牛氣沖天。在天量放水刺激下，美股快速收復今年早期4次熔斷的巨量跌幅，并不時試探新的高點，全然無視經濟狂瀉的基本面。而科技股更是一騎絕塵，美國科技股的市值已經超過歐洲股市總市值。蘋果市值突破2萬億美元，較疫情沖擊后的低谷回漲超過了100%。亞馬遜、微軟和Alphabet的市值都超過1萬億美元。這些科技巨頭的總市值已超過6萬億美元，而特斯拉的市盈率超過了驚人的1000倍。

特斯拉股價變動（圖/谷歌截圖）

在筆者看來，美國股市就是在貨幣瘋狂注水后堆起來的一個泡沫幻象。股市的虛擬性就在于，它不純粹基于公司業績和真實價值，而是混合了投資者想象和復雜投機心理以及諸多外部因素的一個估值結果。而疫情以來美國股市有悖常理的瘋漲，背后是上市公司和金融資本的魔幻操作。憑借量化寬松形成的超低利率環境大舉融資回購股票，是這場股市瘋牛的幕后推手。

美國上市公司回購股票的市值，從2010年以前年均千億美元左右連年飆升，到2018年創紀錄地突破了8000億美元。2008年以來標普500上市公司的回購市值超過6萬億美元，占該指數最新市值的20%。這種通過回購股票推高每股業績，用債務和資本運作而不是經營來制造高成長的幻覺，就是極低利率環境下孵化出的一頭怪獸。

不管是傳統行業如鋼鐵、銀行業，還是高科技公司如蘋果、亞馬遜，只要公司經營收入大于融資利率，發債回購的游戲就能讓上市公司持續高成長；同時大股東分紅收入增加，拿著股票期權的上市公司高管身家也能水漲船高。

今年疫情沖擊之下，上市公司股票回購大戲重新上演。二季度以來，谷歌的母公司Alphabet回購股票69億美元，同比增長92％；微軟回購58億美元股票，同比增長25％；蘋果今年以來回購了160億美元的股票。美聯儲開動直升機撒錢，在消費、投資仍舊疲軟的真實基本面下，上市公司再度通過回購大法，人為導演了一場“水牛”大戲，經濟加速脫實向虛。

眼下，美國股市已經處于高風險區。看看“巴菲特指數”吧，即股票總市值對GDP的比值。巴菲特認為，該指數超過120%表示股市高估，指數越高，泡沫風險越大。2000年互聯網泡沫破裂前，該指數高達146%，2008年金融危機前該指數也曾達到 137%。如今美國股市按該指數衡量再度突破130%，這意味著美股泡沫已經非常高。

美國走出2008年金融危機，已經歷長達11年的長增長周期。人們只看到美國繁榮的光鮮表象，卻很少看到其內里膨脹著的“水分”，那就是債務的高漲。美國是一個佇立在高額債務上的巨人。

美國是高消費、低儲蓄的國家，人們習慣于借債消費，房貸、車貸、信用卡賬單成為生活的日常。居民負債總額與美國GDP的比率在美國金融危機前高達98.6%，現在為75%左右。企業部門負債總額與GDP的比率由70%上升至75%。2008年金融危機以來，美聯儲量化寬松與政府發債協同，美國債務急速擴張，政府債務與GDP的比率由2008的58.2%上升到2019年末的108%。隨著疫情以來數輪財政救濟支出，美國財政債臺進一步推高，到目前已經超過121%。如果把居民、企業和政府部門債務加起來，總債務水平超過美國GDP的270%。

于是我們看到，從2000年互聯網泡沫危機、2008年次貸危機到今年疫情后股市熔斷崩盤，美國政府和美聯儲都沖在前臺，無一例外采取開閘放水，向市場注入大量流動性。一次危機暫時平息，借著美聯儲大水漫灌，借著上市公司信用擴張，股市再次爬高，吹起一個更大的泡沫，而債務也一次次刷新歷史。眼下，美國經濟正在疫情下煎熬，而股市卻一路狂奔，靠放水和債務堆起來的虛幻“繁榮”，能夠持久嗎？