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2月6日，A股市場久違了翻紅一片，市場感嘆監管部門及時出手的擔當和國家隊入市托底的威力。然而，這是否意味著政府為“股市上漲”提供隱性擔保，就此說明A股見底回升有望？

同樣地，去年以來，各地放開購房限制，能不能看作政府為“房價必漲”提供的信用擔保，代表購房者可以大膽買房？

上海交通大學高級金融學院朱寧教授花了10年思索這一問題，寫成了《剛性泡沫：中國經濟為何進退兩難》（以下簡稱“《剛性泡沫》”），對房地產、股市、地方債務等中國經濟和金融領域，根深蒂固的政府隱性擔保和剛性兌付現象提出預警，因而獲得了孫冶方經濟科學獎。

近日，借該書增訂版發布之際，觀察者網對話了上海交通大學高級金融學院朱寧教授，聚焦為打破隱性擔保和剛性兌付，中國政府與金融機構和投資者之間展開的暗戰和撕扯，以及在經濟金融領域如何樹立起“買者自負，賣者有責”的契約文化精神，助力中國經濟和金融走上健康發展之路。

【對話/ 觀察者網 高艷平】

政府隱性擔保對中國經濟高速增長發揮了重要作用

觀察者網：您關注到了一個非常有趣的中國特色金融現象，就是金融、房地產等行業普遍存在的政府隱性擔保和剛性兌付。畢竟股市大跌股民證交所門前示威，房價大跌購房者“泣血跪求政府為民做主”的極端現象，在中國并不鮮見。不過您并沒有把政府的隱性擔保和剛性兌付一棒子打死，您提到，它在一定時期里推動了經濟發展，能否舉例展開講講它是如何推動經濟發展的？

朱寧：無論是政府擔保還是剛性兌付，我個人覺得這絕對不是壞事，而且現在來看，這不是中國獨有的現象，其實是一個全球現象。而且這個現象之所以在全球比較普遍，背后有著深刻的經濟和政治內涵。

從全球范圍來講，有兩種狀況，政府的擔保或支持非常重要。

第一種是在經濟發展的初期，如何推動社會資源的整合和信用的集聚，促進經濟發展，政府必須要發揮一定的示范或者推動作用。

第二種，就是出現像2008年全球金融危機、2020年-2022年全球新冠疫情等類似重大危機時，政府的刺激政策和信用擔保非常重要。

在中國，我們經常會聽到“救急不救窮”的說法，這個應急就是指政府對于經濟的干預和救助手段，這一點非常關鍵。

回頭看中國的改革開放史，很多人尤其是年輕的朋友可能已經忘記了，我們是從“以階級斗爭為綱”、“割資本主義尾巴”的社會中走出來的。改革開放初期，政府提出以經濟建設為中心，強調“發展是硬道理”、“不管黑貓白貓，抓住老鼠就是好貓”等等，這都是中國政府在全社會層面給老百姓做出的一種擔保，就相當于告訴大家，你可以發揮自己的聰明才智，通過自己的勤勞來發家致富，來推動經濟的發展。

所以我們一定得看到，在特定的經濟發展階段中，政府的擔保其實是起到了特別關鍵的推動經濟發展作用的。

其中，政府對基礎設施建設方面的隱性擔保，也很有中國特色，而且對中國經濟高速增長也起了非常重要的作用。

政府對基礎設施建設方面的隱性擔保，對中國經濟高速增長起了非常重要的作用。

但是，中國過去三、四十年的發展歷史中，中國政府通過信用背書來推動基礎設施的投資、資本市場的發展，及大眾創業等，這都給經濟的發展積累了大量的資金和資本。而資金和資本是經濟運行的血脈，從而激活了中國經濟高速發展的引擎。

當然，過去十幾年，中國“產業政策”也是政府隱性擔保的一種形式，這是我在《剛性泡沫》這本書里重點關注的。這種擔保有些可能是有意識的，有些可能是無心插柳形成的，過去20年，中國已經形成了一系列投融資機制來推動產業政策。

在這種機制之下，一般由發改委牽頭來劃定一些特別有潛力的發展行業，財政部提供資金支持。一方面，地方政府找到了新的經濟增長點，另一方面，企業家也發現了一個好的發展機會，而且政府為其背書提供擔保，甚至安排好了融資。這種隱性擔保的產業政策，促進了很多行業的發展。比如最近的新能源行業，包括大家高度關注的房地產行業，一開始也是政府發揮了引領作用的。

所以過去40年的中國經濟奇跡，中國政府的隱性擔保是發揮了特別重要的積極作用的。

“正面我贏，反面你輸”醞釀了巨大風險

觀察者網：您關注比較多的，其實是隱性擔保和剛性兌付所帶來風險，那么具體什么樣的隱性擔保和剛性兌付，是需要政府去打破，才會有利于經濟和金融市場健康運行？

朱寧：中國的中庸文化講究“過猶不及”。如果政府的信用擔保被濫用，它不可避免會面臨風險。

我在2014-2015年寫《剛性泡沫》的時候，中國經濟當時面臨一系列重大變化。

第一，經歷了近40年的高速增長后，我們仍然希望年經濟增長率能夠“保八”。這一點我個人其實是有所保留的。

第二，2009年四萬億的刺激政策，一方面使得中國經濟迅速從危機中恢復，但同時也產生了一個后果：從2009年到2016年六年間，中國的宏觀杠桿率（總債務與GDP的比例）增長了100個百分點。這是過去半個世紀以來，全球主要經濟體都沒有經歷過的債務增速。

第三，高歌猛進的房地產市場，以及2014年下半年到2015年年中股市的火爆，讓大家產生了一種心態：一定要冒風險，一定要加杠桿，這樣才能賺大錢。而且專家也講，如果沒有壞賬，中國也不可能有這么快的增長。

可以明顯地感受到，那個時候大家看待債務、看待杠桿、看待風險的態度發生了很深刻的改變。這種大眾風險偏好的改變，正好是行為金融學研究者關注的對象。我認為，如果這個時候有更多的人能對政府的剛性兌付和隱性擔保有更好的認識，那政府決策者就可以做相應的調整，能夠幫助中國經濟提出預警，提前化解風險。

在過去二三十年的時間里，中國經濟和金融領域的參與者和投資者，形成了對于政府剛性兌付長期、普遍、根深蒂固的預期和心理，比如說，房地產一旦不景氣，人們就會認為，政府為了保增長，一定會讓房地產持續上漲。

再比如股市，跌到了某種程度，民眾就相信政府一定會出手救市；一些高速發展的信托產品、理財產品和互聯網金融類產品，在中國也都帶著強烈的剛性兌付的特征：投資者相信，政府、監管者、金融機構和投資產品的發售者，會為自己投資所面臨的風險負責，而自己只需關心投資收益就可以了。

這種“正面我贏，反面你輸”的剛性兌付心理，不可避免的推動了很多領域資產價格的泡沫，也同時醞釀了極大的風險。